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基于DSGE模型的中国货币政策规则有效性研究

【摘要】:面对流动性过剩、资产价格膨胀和人民币升值压力等一系列宏观经济问题,中国央行采取以“逆风向行使”为特征的货币政策操作策略,体现了相机抉择性。然而,相机抉择的货币政策操作策略影响了中国宏观经济的稳定性。根据货币经济学理论,货币政策操作规范可分为两种类型:规则和相机抉择。关于这两种类型哪种更有效一直存在争议,尽管已有多数文献研究都支持规则的货币政策操作规范。从货币政策工具的角度上看,货币政策规则主要包括货币供应量规则和利率规则。 1997年亚洲金融危机之后,中国央行正式取消了信贷规模控制,转而使用货币供应量M1和M2作为中介目标,用货币供应量工具来调控经济运行,即实行所谓的货币供应量规则。然而,随着我国利率市场化改革的推进,央行又开始逐步采用利率工具,实行所谓的利率规则。货币供应量规则和利率规则的有效性是学术界研究的热点问题。 已有货币供应量规则的有效性研究有如下主要观点:观点一,认为中国货币供应规则仍然有效,应该继续使用货币供应量作为中介目标;观点二,认为中国的货币供应量存在可控性、可测性和与相关性等缺陷,应该放弃货币供应量规则并转向其它规则(如,通货膨胀目标制规则和利率规则等);观点三,认为中国货币供应量规则无效,应该构建包含利率、货币供应量的复合中介目标体系。 利率规则有效性的已有研究,也存在两种相反的结论:一种观点认为,利率规则可以为我国的货币政策提供一个参考尺度,衡量货币政策的松紧;另一种观点认为,利率规则的稳定性欠佳,并不适合作为我国货币政策的参照系。 那么,在中国货币政策操作策略中,规则是否比相机抉择更有效?货币供应量规则和利率规则的有效性如何?中国是否应该继续使用货币供应量规则,还是放弃这个规则并转向其它的货币规则? 本文首先从社会福利损失和经济稳定性角度出发,扩展LeitemoaSoderstromb(2007)的AD-AS模型,采用DennisSoderstrom(2006)的新算法,比较研究规则和相机抉择货币政策模式的有效性。在货币政策规则对经济稳定性影响要小于相机抉择的研究基础上,本文进一步研究规则和相机抉择货币政策模式下的社会福利损失,研究结果发现:相机抉择操作模式造成的社会福利损失要远远大于规则,尤其是当中央银行更加偏好产出稳定时,规则操作模式的优势更加明显,从而为央行由相机抉择向规则转变提供了更进一步的量化支持。 由于货币供应量的实际值与目标值之间存在较大差异,中国货币供应量规则的有效性遭受质疑,已有文献主要从货币供应量的可控性、可测性和相关性方面来研究货币供应量规则的有效性,而本文试图从货币流动性效应的新视角出发,首次利用DSGE模型来研究中国货币供应量规则的有效性问题。研究表明:从货币供应量调整到市场利率变化的中间传导渠道不通畅,货币政策利率途径所产生的流动性效应弱,影响了货币供应量规则的调控效果。从而为中国货币供应量规则调控宏观经济效果不佳提供新的定量依据。 随着汇率市场化改革的推进,人民币汇率波动对中国宏观经济的影响将进一步深化。因此,本文试图将人民币汇率波动要素纳入利率规则的研究框架中,首次利用小型开放经济的DSGE模型来研究中国利率规则的有效性,并考察人民币升值冲击对中国宏观经济的影响。从贝叶斯估计参数的角度上发现,中国市场利率对通胀和产出的敏感度较高,而对汇率波动的敏感度较低,并进一步从蒙特卡罗马尔可夫链模拟结果上发现:正的利率冲击能使产出和通胀下降,紧缩性的利率政策制度能够抑制经济过热现象;在人民币升值冲击的过程中,利率起到了“内在稳定器”的作用,通过降低利率的方式来抵消升值冲击对经济造成的影响,利率的下降最终导致产出的增加和通货膨胀率的上升。由此表明,中国利率规则具有调控宏观经济的能力,为利率能够作为货币政策的中介目标提供了新依据。 利率规则具有调控宏观经济的能力,但是,由于利率市场化程度不够,利率是否能独立承担中国货币政策中介目标的重任,以及依靠通货膨胀目标制的做法,值得进一步深入研究。那么,符合中国现实状况的货币政策规则应该选择以利率规则为中心,以货币供应量规则为辅的复合规则体系。

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